投服中心兩問霞客環(huán)保重組

    本報記者 朱寶琛

    11月15日，中證中小投資者服務(wù)中心參加了霞客環(huán)保重組媒體說明會?，F(xiàn)場，投服中心針對重組標(biāo)的公司的未來盈利能力、標(biāo)的公司預(yù)測業(yè)績大幅增長的合理性等方面的問題，希望霞客環(huán)保及相關(guān)方給予進(jìn)一步解釋。

    一是標(biāo)的公司的未來盈利能力。

    預(yù)案披露，標(biāo)的公司協(xié)鑫智慧能源的主要產(chǎn)品為電力和蒸汽，其主營業(yè)務(wù)收入主要來源于華東地區(qū)，其中以江蘇、浙江為收入主要來源地。

    首先，預(yù)案顯示，協(xié)鑫智慧能源控股的下屬電廠總裝機(jī)容量為2458MW，其中燃機(jī)熱電聯(lián)產(chǎn)裝機(jī)容量為1872MW。而蘇州藍(lán)天燃機(jī)、蘇州北部燃機(jī)、無錫藍(lán)天燃機(jī)合計裝機(jī)容量為1080MW。2015年至2017年江蘇省熱電聯(lián)產(chǎn)機(jī)組的年平均利用小時分別為5786小時、5608小時、5716小時。協(xié)鑫智慧能源于2018年1月提交給中國證監(jiān)會的招股說明書披露，2015年、2016年及2017年前三季度蘇州藍(lán)天燃機(jī)項(xiàng)目機(jī)組的年平均利用小時數(shù)分別為4921小時、5199小時、3729小時；蘇州北部燃機(jī)項(xiàng)目機(jī)組的年平均利用小時數(shù)為4436小時、5001小時、3887小時；無錫藍(lán)天燃機(jī)項(xiàng)目機(jī)組的年平均利用小時數(shù)為675小時、3701小時、3684小時。

    這三個項(xiàng)目的發(fā)電機(jī)組年平均利用小時數(shù)均低于江蘇省平均水平。以上項(xiàng)目的發(fā)電機(jī)組年利用小時數(shù)低于江蘇省平均利用小時數(shù)的原因不明。

    此外，標(biāo)的公司燃機(jī)發(fā)電收入占電力銷售收入的50%以上，若電廠發(fā)電機(jī)組利用小時數(shù)下降，將直接影響到電廠的生產(chǎn)經(jīng)營及盈利能力。需了解相關(guān)項(xiàng)目的發(fā)電機(jī)組年利用小時數(shù)長期較低對公司未來的盈利能力影響及相應(yīng)的應(yīng)對措施。

    其次，招股說明書披露，燃煤發(fā)電與燃機(jī)發(fā)電是標(biāo)的公司營業(yè)收入的主要來源，而煤炭、天然氣則是標(biāo)的公司的主要原料。

    2014年至2017年三季度，燃煤發(fā)電的毛利率分別為25.24%、34.58%、24.38%、4.04%，燃機(jī)發(fā)電的毛利率分別為15.53%、15.65%、20.80%、18.15%，主營業(yè)務(wù)的毛利率波動較大。招股說明書顯示，2014年，燃料成本每提高1%、3%、5%對公司主營業(yè)務(wù)毛利率變動絕對額的影響分別為-0.36%、-1.08%、-1.80%，2015年及2016年相應(yīng)的變動額絕對值都有所提高，2017年第三季度分別變?yōu)?0.68%、-2.04%、-3.40%。結(jié)合預(yù)案選取的秦皇島港動力末煤（Q5500）與全國液化天然氣LNG價格，并查閱萬得數(shù)據(jù)庫可知，2015年以來的煤炭與天然氣價格波動較大。其中，煤炭價格從2015年年初開始下降，在2015年11月下降至351元/噸左右。此后，煤炭價格開始上漲，2017年以后一直保持在550元/噸以上，2018年10月以來已上漲到640元/噸以上。而天然氣價格從2015年初開始下降，至2016年6月底下降到2，728元/噸左右，此后開始波動增長，在2017年12月底增長至7，248元/噸左右后開始下降，并在2018年9月底至今穩(wěn)定在4，500多元/噸。

    對比煤炭及天然氣的價格與燃煤發(fā)電及燃機(jī)發(fā)電業(yè)務(wù)的毛利率可發(fā)現(xiàn)，煤炭及天然氣價格的上漲都將使相關(guān)業(yè)務(wù)的毛利率下降。而目前該兩項(xiàng)原材料價格與2016年相比都處于相對高價，在標(biāo)的公司毛利率受燃料價格影響較大且變動絕對額不斷升高的情況下，標(biāo)的公司未來經(jīng)營業(yè)績及持續(xù)經(jīng)營能力存疑。此外，預(yù)案亦未說明標(biāo)的資產(chǎn)估值是否充分考慮以上因素。

    二是標(biāo)的公司預(yù)測業(yè)績大幅增長的合理性。

    首先，根據(jù)預(yù)案，標(biāo)的公司最近三年一期的資產(chǎn)負(fù)債率分別約為61.94%、62.42%、69.19%、71.43%。而本次預(yù)案選取的東方能源、天富能源、吉電股份、寧波熱電、富春環(huán)保五家同行業(yè)可比公司的最近三年一期資產(chǎn)負(fù)債率的平均值分別約為53.06%、52.07%、55.94%、56.69%。相對于可比公司，標(biāo)的公司資產(chǎn)負(fù)債率明顯高于同行業(yè)公司，且呈上升趨勢。

    同時，標(biāo)的公司目前仍有較多新項(xiàng)目處于在建、擬建階段，其資金需求可能使標(biāo)的公司的資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步升高。在此情況下，需相關(guān)方說明公司是否會面臨資金短缺困難和償債風(fēng)險及解決可能面對的財務(wù)風(fēng)險的措施。

    其次，預(yù)案披露，標(biāo)的公司目前在建項(xiàng)目達(dá)11項(xiàng)，擬建項(xiàng)目22項(xiàng)。對比招股說明書中關(guān)于昆山分布式、國電中山、中馬分布式、阜寧再生、永城再生、寶應(yīng)沼氣發(fā)電、天雷風(fēng)電7項(xiàng)規(guī)劃裝機(jī)總?cè)萘繛?20.8MW的在建項(xiàng)目并網(wǎng)發(fā)電時間，預(yù)案披露的7個項(xiàng)目并網(wǎng)發(fā)電時間均與招股說明書不同，且均延遲并網(wǎng)。可見，標(biāo)的公司的在建項(xiàng)目并網(wǎng)發(fā)電及盈利時間都有不確定性。協(xié)鑫智慧能源控股的下屬電廠總裝機(jī)容量2458MW，而標(biāo)的公司在建及擬建項(xiàng)目的總?cè)萘亢嫌嬤_(dá)到3841.7MW。即使標(biāo)的公司克服資金困難建成以上項(xiàng)目，但仍可能面臨無法按時正常并網(wǎng)發(fā)電的可能，這勢必會影響到標(biāo)的公司的盈利能力。需相關(guān)方說明影響在建、擬建項(xiàng)目并網(wǎng)發(fā)電時間的因素及標(biāo)的公司應(yīng)對并網(wǎng)時間一再延遲對公司盈利能力造成影響的措施。

    預(yù)案顯示，上海其辰承諾協(xié)鑫智慧能源在2018年至2020年度實(shí)現(xiàn)的合并報表范圍扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別不低于20029萬元、37699萬元和59471萬元。若本次重大資產(chǎn)重組無法在2018年度內(nèi)實(shí)施完畢，則業(yè)績承諾期延續(xù)至2021年度，即協(xié)鑫智慧能源在2018年至2021年度實(shí)現(xiàn)的合并報表范圍扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別不低于20029萬元、37699萬元、59471萬元和61313萬元。而標(biāo)的公司最近三年的凈利潤分別為78300.93萬元、63863.36萬元、48797.98萬元。

    綜上，標(biāo)的公司近三年凈利潤連續(xù)大幅下降；資產(chǎn)負(fù)債率較高且在建及擬建項(xiàng)目資金需求額大；在建、擬建項(xiàng)目并網(wǎng)發(fā)電時間不確定，而標(biāo)的公司承諾業(yè)績則呈連續(xù)大幅上升趨勢，其合理性及可實(shí)現(xiàn)性存疑。