大類(lèi)資產(chǎn)｜后疫情時(shí)代的大類(lèi)資產(chǎn)配置—乘勢(shì)而為：2020年下半年投資策略

    下半年決定大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)的或?yàn)槿笠蛩兀汉笠咔闀r(shí)代的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、流動(dòng)性外溢尋找出口和中美摩擦。根據(jù)債務(wù)-通脹雙周期模型，下半年經(jīng)濟(jì)周期或?qū)⒅鸩綇膹?fù)蘇階段轉(zhuǎn)為繁榮階段，預(yù)計(jì)大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)排序：商品>股票>債券。綜合模型結(jié)果與各大類(lèi)資產(chǎn)自身邏輯，行情或可分為兩個(gè)階段：6月~9月，建議相對(duì)均衡配置；四季度配置建議以股為主；黃金、原油配置邏輯貫穿兩個(gè)階段，總體回升。

    ▍從疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的影響來(lái)看，疫情實(shí)際上拓展了本輪周期的復(fù)蘇階段，下半年料將逐步進(jìn)入繁榮階段，預(yù)計(jì)大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)的排序是商品>股票>債券。

    本輪周期的復(fù)蘇階段始于2019年初的杠桿擴(kuò)張，截至目前大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)的排序?yàn)楣善?gt;商品>債券，符合我們周期模型的判斷。進(jìn)入下半年，預(yù)計(jì)全球大宗商品需求復(fù)蘇帶動(dòng)PPI回升，將逐步進(jìn)入周期的繁榮階段，本階段的大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)排序?yàn)樯唐?gt;股票>債券。

    ▍流動(dòng)性外溢尋找出口。

    疫情爆發(fā)以來(lái)，新一輪全球貨幣寬松潮開(kāi)始。在此背景之下，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有望成為流動(dòng)性外溢的受益者，但是節(jié)奏十分重要，通脹回升以及企業(yè)盈利的持續(xù)改善可能成為一個(gè)關(guān)鍵標(biāo)志。

    ▍警惕美國(guó)大選政治博弈的溢出風(fēng)險(xiǎn)。

    美國(guó)大選期間，候選人為提高支持率，在外交方面通常保持比較強(qiáng)硬的姿態(tài)，當(dāng)前疫情特殊背景下尤為如此。目前中美第二階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議尚未確定，未來(lái)美國(guó)政府可能出現(xiàn)對(duì)華態(tài)度的轉(zhuǎn)變?cè)龃罅似洳淮_定性，需警惕疫情背景下美國(guó)政治博弈對(duì)中美關(guān)系和貿(mào)易的溢出風(fēng)險(xiǎn)。

    ▍下半年大類(lèi)資產(chǎn)展望與配置建議。在宏觀經(jīng)濟(jì)以穩(wěn)為主的背景下，下半年行情或以美國(guó)大選（2020年11月3日）大致為界，分為兩個(gè)階段。

    第一階段主要是6月~9月，建議大類(lèi)資產(chǎn)相對(duì)均衡配置。預(yù)計(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升，長(zhǎng)端利率總體保持平穩(wěn)，在外圍不確定因素?cái)_動(dòng)之下，風(fēng)險(xiǎn)偏好受到壓制，A股料將處于震蕩行情，但估值中樞緩慢抬升，行業(yè)配置亦建議相對(duì)均衡，重點(diǎn)配置新舊基建相關(guān)、消費(fèi)和醫(yī)藥行業(yè)；隨著“寬貨幣”持續(xù)轉(zhuǎn)向“寬信用”，債市機(jī)會(huì)或由利率債轉(zhuǎn)向信用債，2018年以來(lái)低等級(jí)、民營(yíng)企業(yè)信用債的信用利差持續(xù)位于高位，而在當(dāng)前宏觀環(huán)境下，債券可以適當(dāng)提升風(fēng)險(xiǎn)偏好；基建投資增速有望維持、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資保持韌性，支撐黑色系和基本金屬需求，但總體上行空間或已有限，或?qū)⑻幱诮鼜?qiáng)遠(yuǎn)弱狀態(tài)。

    第二階段主要為四季度，配置方向建議以股為主。預(yù)計(jì)隨著美國(guó)大選塵埃落定，外圍不確定性因素和市場(chǎng)擔(dān)憂明顯緩解，風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，同時(shí)通脹與企業(yè)盈利修復(fù)得到確認(rèn)，A股有望迎來(lái)上漲，重點(diǎn)配置方向包括金融、周期和TMT板塊。

    黃金、原油主要受到海外因素影響，配置邏輯貫穿兩個(gè)階段。黃金在主要大類(lèi)資產(chǎn)中確定性相對(duì)最高，但受制于美國(guó)實(shí)際利率已經(jīng)處于低位，金價(jià)上行空間相對(duì)有限。油價(jià)供需兩端持續(xù)改善，大體呈現(xiàn)穩(wěn)定回升趨勢(shì)。

    ▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

    中美經(jīng)貿(mào)摩擦嚴(yán)重升級(jí)、中美關(guān)系出現(xiàn)重大不利變化；海外疫情二次爆發(fā)超預(yù)期；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。