大類資產(chǎn)｜后疫情時代的大類資產(chǎn)配置—乘勢而為：2020年下半年投資策略

    下半年決定大類資產(chǎn)表現(xiàn)的或為三大因素：后疫情時代的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、流動性外溢尋找出口和中美摩擦。根據(jù)債務(wù)-通脹雙周期模型，下半年經(jīng)濟(jì)周期或?qū)⒅鸩綇膹?fù)蘇階段轉(zhuǎn)為繁榮階段，預(yù)計大類資產(chǎn)表現(xiàn)排序：商品>股票>債券。綜合模型結(jié)果與各大類資產(chǎn)自身邏輯，行情或可分為兩個階段：6月~9月，建議相對均衡配置；四季度配置建議以股為主；黃金、原油配置邏輯貫穿兩個階段，總體回升。

    ▍從疫情對經(jīng)濟(jì)周期的影響來看，疫情實際上拓展了本輪周期的復(fù)蘇階段，下半年料將逐步進(jìn)入繁榮階段，預(yù)計大類資產(chǎn)表現(xiàn)的排序是商品>股票>債券。

    本輪周期的復(fù)蘇階段始于2019年初的杠桿擴(kuò)張，截至目前大類資產(chǎn)表現(xiàn)的排序為股票>商品>債券，符合我們周期模型的判斷。進(jìn)入下半年，預(yù)計全球大宗商品需求復(fù)蘇帶動PPI回升，將逐步進(jìn)入周期的繁榮階段，本階段的大類資產(chǎn)表現(xiàn)排序為商品>股票>債券。

    ▍流動性外溢尋找出口。

    疫情爆發(fā)以來，新一輪全球貨幣寬松潮開始。在此背景之下，風(fēng)險資產(chǎn)有望成為流動性外溢的受益者，但是節(jié)奏十分重要，通脹回升以及企業(yè)盈利的持續(xù)改善可能成為一個關(guān)鍵標(biāo)志。

    ▍警惕美國大選政治博弈的溢出風(fēng)險。

    美國大選期間，候選人為提高支持率，在外交方面通常保持比較強硬的姿態(tài)，當(dāng)前疫情特殊背景下尤為如此。目前中美第二階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議尚未確定，未來美國政府可能出現(xiàn)對華態(tài)度的轉(zhuǎn)變增大了其不確定性，需警惕疫情背景下美國政治博弈對中美關(guān)系和貿(mào)易的溢出風(fēng)險。

    ▍下半年大類資產(chǎn)展望與配置建議。在宏觀經(jīng)濟(jì)以穩(wěn)為主的背景下，下半年行情或以美國大選（2020年11月3日）大致為界，分為兩個階段。

    第一階段主要是6月~9月，建議大類資產(chǎn)相對均衡配置。預(yù)計宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升，長端利率總體保持平穩(wěn)，在外圍不確定因素擾動之下，風(fēng)險偏好受到壓制，A股料將處于震蕩行情，但估值中樞緩慢抬升，行業(yè)配置亦建議相對均衡，重點配置新舊基建相關(guān)、消費和醫(yī)藥行業(yè)；隨著“寬貨幣”持續(xù)轉(zhuǎn)向“寬信用”，債市機(jī)會或由利率債轉(zhuǎn)向信用債，2018年以來低等級、民營企業(yè)信用債的信用利差持續(xù)位于高位，而在當(dāng)前宏觀環(huán)境下，債券可以適當(dāng)提升風(fēng)險偏好；基建投資增速有望維持、房地產(chǎn)開發(fā)投資保持韌性，支撐黑色系和基本金屬需求，但總體上行空間或已有限，或?qū)⑻幱诮鼜娺h(yuǎn)弱狀態(tài)。

    第二階段主要為四季度，配置方向建議以股為主。預(yù)計隨著美國大選塵埃落定，外圍不確定性因素和市場擔(dān)憂明顯緩解，風(fēng)險偏好提升，同時通脹與企業(yè)盈利修復(fù)得到確認(rèn)，A股有望迎來上漲，重點配置方向包括金融、周期和TMT板塊。

    黃金、原油主要受到海外因素影響，配置邏輯貫穿兩個階段。黃金在主要大類資產(chǎn)中確定性相對最高，但受制于美國實際利率已經(jīng)處于低位，金價上行空間相對有限。油價供需兩端持續(xù)改善，大體呈現(xiàn)穩(wěn)定回升趨勢。

    ▍風(fēng)險因素：

    中美經(jīng)貿(mào)摩擦嚴(yán)重升級、中美關(guān)系出現(xiàn)重大不利變化；海外疫情二次爆發(fā)超預(yù)期；國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。