科技證券化的場景與姿態(tài)

    全國社會保障基金理事會原副理事長 王忠民

    王忠民：如果從證券市場角度創(chuàng)新夯實的舉措來看，一定當屬科創(chuàng)板的出世。如果從一個社會，一個民族長期發(fā)展的基礎(chǔ)，一定當屬科技在產(chǎn)業(yè)當中的有效應(yīng)用，所以我把今天的分享主題定義為科技證券化的場景與姿態(tài)。

    我們會先梳理一下工業(yè)文明以來，世界在科技進步當中如何讓科技能夠盡早的和資本、投資、證券、證券市場鏈接起來，才催生了科技的進步和科技的應(yīng)用。如果有工業(yè)文明的大爆發(fā)，我們一定會找到學(xué)科大爆炸，那個時候生物學(xué)、物理學(xué)、化學(xué)，其他的學(xué)科蓬勃而出，每一門學(xué)科都形成了自己的科學(xué)體系和科學(xué)成果，當這些科學(xué)體系和成果在制造領(lǐng)域，在一系列方面大幅度應(yīng)用的時候，人類的工業(yè)文明，人類由科技到技術(shù)，技術(shù)到產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)到產(chǎn)品，大爆發(fā)的時期才形成。

    其中有一個關(guān)鍵環(huán)節(jié)，所有這些科學(xué)知識出來的時候，都沒有具體把它資本化，我們只是給了個人最大的名義，今天我們看公式定理的時候，都是說誰提出來的，給的這個自然人有很大的社會名望，相對論的提出者我們都會想到愛因斯坦。

    專利制度，這一項是你發(fā)明的，你就可以申請專利，誰用專利誰就要向你付費，專利有保護期，保護期還可以讓人去應(yīng)用，科學(xué)可以變成一個技術(shù)，技術(shù)可以變成現(xiàn)金流的來源，可以成為一個資本和其他的生產(chǎn)要素，用專利去投資一個公司。進一步的發(fā)展會說，所有的信貸機構(gòu)當中，可以接受專利去作為抵押資產(chǎn)去借貸的時候，把專利融到公司，看專利占公司的股權(quán)比重有多少。把所有這些技術(shù)，就這一項技術(shù)，我作為創(chuàng)始合伙人如果其他的資本愿意投資我，我可以在天使投資，VC投資當中，融入了大量的錢，去估值我的科技資產(chǎn)。這個時候我們會說科技發(fā)現(xiàn)了價值的基礎(chǔ)，而資本催生了這個基礎(chǔ)的時候，技術(shù)可以分享多少未來的資本增值，這是天使投資、VC和PE這個時期當中不斷投資的升級鏈條。

    當技術(shù)越成熟，到PE階段，我們就說它已經(jīng)帶來的現(xiàn)金流，已經(jīng)帶來了生意。更進一步的邏輯是當證券市場，二級市場可以讓一項技術(shù)創(chuàng)新和資本結(jié)合，形成的公司可以在它非盈利階段就可以掛牌的時候，這個時候就成長了，這個時候就成了證券化對于科學(xué)技術(shù)之間在二級市場當中形成的一個龐大的場景，而這一場場景才讓無數(shù)的投資人，公眾投資和社會公募交易體系圍繞技術(shù)證券化，設(shè)計出一整套的交易制度體系。這一整套證券交易制度體系，恰好是人類技術(shù)進步和資本有機結(jié)合，和資本有機的市場化估值，完成了一個歷史性的閉環(huán)和歷史性的成長發(fā)展。這是全人類的，全社會的。

    我們自己四十年前改革開放開始，科學(xué)春天那一次大會，給做科學(xué)的人名譽大增長，社會地位和社會形象大大增加了。進一步的發(fā)展它也可以做專利，再進一步發(fā)展，可以在現(xiàn)在當中拿這個去作為抵押資產(chǎn)，再進一步發(fā)展可以拿這個是入股到企業(yè)里面，那是光入股企業(yè)里面的專利和技術(shù)能夠占百分之多少股權(quán)，整整走了20年的歷程，先是5%，后來是10%，再30%，再說超過三分之一，超過三分之一可以超過50%，再說可以絕對控股，可以相對控股，關(guān)鍵有兩次突破，不在股權(quán)里面占股份的東西，可以由少到多，最終的一次突破是如果你這個股份占據(jù)的比重不僅可以絕對控股，相對控股，還在于你還可以把期權(quán)放在里面。這樣一個期權(quán)未來如果收益增多了以后，股權(quán)的比例之上，還可以帶來現(xiàn)金流的利潤分配當中多分配一些，如果這一系列的東西都進來的時候，才是中國讓科學(xué)技術(shù)和資本有機結(jié)合的一個歷程。

    我們會發(fā)現(xiàn)十年前人民幣投資在獨角獸當中比較少，是那個時候我們的天使和VC真正的投資于科技創(chuàng)新領(lǐng)域當中的生態(tài)體系，缺少資本維度的建設(shè)和發(fā)展。今天全球的獨角獸有一半在中國，中國的一半在中關(guān)村，是因為中關(guān)村這個地方有大學(xué)研究所，但是缺的資本，資本最近十年以天使和VC的角度進入到其中，才讓我們的獨角獸進入成長的快車道，而這個邏輯當中才讓更多的科學(xué)技術(shù)資本化，完成了這一波技術(shù)。如果PE看他們在這個過程中賺錢了，大量的PE就可以推動中國經(jīng)濟的發(fā)展。

    我所在社保基金在這個領(lǐng)域當中獲得長期的增長，我們的資本匹配了社會的估值和發(fā)展。如果科創(chuàng)板的心聲就是讓前面不斷占領(lǐng)這樣一個技術(shù)領(lǐng)域的，可以在證券市場當中去蓬勃而出的。在一級市場我們投獨角獸的時候，如何去估值，如何估值技術(shù)的成熟度，如何去說我的商業(yè)模式對你的應(yīng)用，對你帶來收益的貢獻和技術(shù)本身的進步在拓展新產(chǎn)品，信市場當中的貢獻有多少，怎么去估值？這個估值不僅經(jīng)常會形成我們投資不同的判斷，更多德惠在私募股權(quán)投資角度當中形成不同的交易結(jié)構(gòu)，特別有一種交易結(jié)構(gòu)，技術(shù)創(chuàng)始人在引入資本的時候，要不要不斷的放棄自己的治理和決定當中的控股權(quán)，如果資本當中放棄了控股權(quán)利，要不要在收益的期權(quán)當中放棄大部分的權(quán)利，要不要在公司未來的戰(zhàn)略和控制權(quán)，和支配的治理權(quán)當中放棄？如果這三個層次都放棄的話，技術(shù)實際上是在資產(chǎn)的估值當中慢慢降低了作用，而吸納了資本。如果資本都吸納了，占到了公司較大的比值，現(xiàn)在不僅沒有放棄期權(quán)，更多還得到了公司未來治理當中的董事提名權(quán)和投票權(quán)的時候，實際上是科技的估值比資本的估值，從未來的角度上來講大的多。如果把這個估值放在二級市場當中，突然科創(chuàng)板來了，可以和公眾投資者，和未盈利的技術(shù)公司，和已經(jīng)進入的資本一塊去估值它，這個意義就相當重大。不僅早期的創(chuàng)始人及時退出和持續(xù)成本獲得資本，前期投資者也有二級市場動態(tài)的閉環(huán)退出的預(yù)期考慮和發(fā)展。科創(chuàng)板的推出形成了資本估值，技術(shù)估值成長發(fā)展的有效閉環(huán)。也會推動中國科學(xué)技術(shù)的發(fā)展，一定會對中國社會從科技和證券市場兩個維度，帶來巨大的沖擊。

    基于科學(xué)技術(shù)和資本的結(jié)合，只有放到一個全社會的廣泛估值角度，才可以給出它一個從投資判斷資本入場的角度，估值的準確性。我們回往過去，技術(shù)到底在公司里面占50%，還是51%的比重，技術(shù)有可能占到100%，如果只需要資本，那么就去信貸市場借錢就行了，把資本還給你，最后剩下的都是我的東西。如果是一種商業(yè)模式，特別是數(shù)字化時代的來臨，TOC端商業(yè)模式的拓展，這個商業(yè)模式應(yīng)該在資本估值當中應(yīng)該占多少，是你在股東權(quán)益分配當中形成的。

    我們在二級市場當中，是否能夠捕捉到的所有今天IPO科創(chuàng)板的公司，你都認為它對技術(shù)的估值和對資本的估值，和對新商業(yè)模式的估值都是一致的，都是公平的，然后你去投這樣的公司，你有獨到的眼光感覺到他已經(jīng)IPO，或者他商業(yè)模式和技術(shù)估值估低了，誰也回答不了這個問題，有多少人下單，有多少人去買這個公司，和這個公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，期權(quán)結(jié)構(gòu)和分配結(jié)構(gòu)。如果今天看年度的創(chuàng)新邏輯是科創(chuàng)板，科創(chuàng)板在科技和創(chuàng)新兩個維度當中，你到底占多大社會的維度，應(yīng)該說兩個維度只有交給市場去判斷，只有交給市場的每一天，每一分的投資判斷當中，把它的動態(tài)邏輯才可以展現(xiàn)出來。

    科創(chuàng)板今天叫注冊制，實際上這個場景當中的根本邏輯是什么？不是資產(chǎn)本身的證券化，而是這個資產(chǎn)能夠帶來未來的收益可能性和收益權(quán)的證券化，如果是收益權(quán)的證券化，已經(jīng)具有過去資產(chǎn)投資沉淀資本的多少有關(guān)系，但是關(guān)系已經(jīng)不大。如果是收益權(quán)的證券化，我們今天說因為收益權(quán)今天的收益判斷和未來收益成長的成長曲線，乃至于沒有收益的時候，減虧的曲線圖會是什么樣的，這個證券市場應(yīng)該構(gòu)建的第一姿態(tài)是什么？這就是基于信披的證券制度體系，而不是基于資產(chǎn)單一數(shù)據(jù)的證券化邏輯。

    基于信息披露的證券邏輯，IPO不僅要說真話，要說全話，要把全話風險的那個維度給投資者說得比你認為還要大。哪一塊不確定性，什么地方還沒有突破，商業(yè)模式在應(yīng)用過程中還有多大的阻力，一定要把風險維度彰顯得讓你比我還要清楚的時候，你的估值才可以清楚。我們今天看到后兩個邏輯在信披制度中的把握，除了制度建設(shè)當中那么多的標準之外，市場當中所有的參與者，如果我要找你的毛病，是對方找，對方找完了以后，如果找出你的矛盾，你罰你的款要給到這些人身上去，最重要的是能把內(nèi)部的矛盾擺平，如果擺不平，我就把你悄悄做壞事的信息披露當中的東西給披露出去，今天這些貓膩全部是內(nèi)部暴露出來的，內(nèi)部一找，問題就出來了，信息披露制度建立在一個失誤的角度，不僅是市場的參與者，不僅是其他的市場競爭者，更多是內(nèi)部生產(chǎn)當中的生產(chǎn)要素和從業(yè)者任何一個人都有舉報，舉辦之后把信息披露所有的收益要罰，而且要罰幾倍，罰了這些款也給這些人，我相信信息作假，信息故意扭曲炒作的人就會越來越少。

    是不是公司不好了，成為了仙股，就要退市？你在退市之前要對投資者做對價，你不對價，你出不去的，你要完成這個市場當中信息披露的一系列的責任，這個責任不僅是說了錯話，是要擔責任的。這個時候退市不但是說進了市場可退不可退，而是什么樣的邏輯可退不可退。

    從初始的投資到出圈化的投資，給他不同的修復(fù)，給它不同的成長，除了科學(xué)技術(shù)之外，社會需要創(chuàng)新，讓創(chuàng)新未來收益權(quán)證券化。社會需要誠信，就把誠信在信息披露上，社會還需要每一個人的每一種行為，不僅早期可以資產(chǎn)化，中期可以資本化，未來可以證券化，而證券化基于信息披露制度的邏輯和場景，能夠構(gòu)建起來，所有人類美好的東西都會像今天的科技一樣，注入到快車道當中，蓬勃發(fā)展。

    謝謝！