并購重組激活資本市場|跨行業(yè)、未盈利并購空間打開 助力上市公司向“新”而行

    本報記者 吳曉璐

    9月24日，證監(jiān)會主席吳清在國新辦新聞發(fā)布會上官宣后，證監(jiān)會當天就發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（簡稱《意見》）?！兑庖姟窂姆?wù)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展、鼓勵產(chǎn)業(yè)整合、提高監(jiān)管包容度、提升交易效率等六方面深化并購重組市場改革。

    在行業(yè)人士看來，《意見》總結(jié)過去的經(jīng)驗，在尊重市場規(guī)律基礎(chǔ)上，作出了多項突破性安排，打開了跨行業(yè)并購、未盈利并購的空間，同時支持“A并A（即上市公司吸收合并上市公司）”、私募股權(quán)創(chuàng)投基金參與并購。在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的背景下，有望激發(fā)資本市場新一輪并購浪潮。

    上海財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授曹嘯接受《證券日報》記者采訪時表示，《意見》的出臺，不僅僅是為了提升上市公司質(zhì)量和資本市場的活躍度，其深層邏輯在于通過市場機制的作用，通過供給側(cè)改革的方式，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化和產(chǎn)業(yè)升級。這既是對當前經(jīng)濟形勢下企業(yè)需求的響應(yīng)，也是對未來發(fā)展趨勢的預(yù)見和引導(dǎo)。

    有條件放開跨行業(yè)并購

    支持傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級

    為了支持上市公司向新質(zhì)生產(chǎn)力方向轉(zhuǎn)型升級，《意見》提出，支持運作規(guī)范的上市公司圍繞產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級、尋求第二增長曲線等需求開展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購，加快向新質(zhì)生產(chǎn)力轉(zhuǎn)型步伐。

    據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，截至9月25日，A股共5352家上市公司，其中，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)1856家，占比34.68%，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)企業(yè)占比超過六成。

    “A股中不少企業(yè)有產(chǎn)業(yè)升級和發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的需求。”中證金融研究院首席經(jīng)濟學(xué)家潘宏勝接受《證券日報》記者采訪時表示，《意見》此舉主要目的是支持運作規(guī)范的上市公司圍繞戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)等提前布局開展合理的跨行業(yè)并購，增強自身核心競爭力，提高經(jīng)營效率和持續(xù)盈利能力，優(yōu)化上市公司行業(yè)結(jié)構(gòu)，也有助于推動上市公司努力提升自身價值，為廣大投資者提供更多更好的投資機會和標的。

    某券商投行人士對《證券日報》記者表示，允許上市公司跨界并購是一個重大突破，同時，其政策導(dǎo)向和資源導(dǎo)向是非常明確的，即向產(chǎn)業(yè)升級和新質(zhì)生產(chǎn)力集聚，屬于有條件的放開，既可以滿足企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的需求，也能抑制炒概念和炒市值類的并購重組，保持并購重組市場的健康和活力。

    對于上市公司而言，跨行業(yè)并購亦伴隨挑戰(zhàn)。曹嘯表示，它既提供了多元化和風險分散的機會，也帶來了整合與管理上的難題。上市公司需充分利用不同行業(yè)的互補優(yōu)勢，同時警惕行業(yè)間的文化差異和管理復(fù)雜性可能帶來的協(xié)同效應(yīng)障礙。

    鼓勵收購優(yōu)質(zhì)未盈利資產(chǎn)

    上市公司需注意四大問題

    《意見》對上市公司收購優(yōu)質(zhì)未盈利資產(chǎn)做出安排，是另一大突破安排?！兑庖姟诽岢?，支持上市公司結(jié)合自身產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要，在不影響持續(xù)經(jīng)營能力并設(shè)置中小投資者利益保護相關(guān)安排的基礎(chǔ)上，收購有助于補鏈強鏈、提升關(guān)鍵技術(shù)水平的優(yōu)質(zhì)未盈利資產(chǎn)。

    今年6月份，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化科創(chuàng)板改革服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》時，支持科創(chuàng)板上市公司收購優(yōu)質(zhì)未盈利“硬科技”企業(yè)。此后，芯聯(lián)集成發(fā)布重組預(yù)案，擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式收購未盈利資產(chǎn)芯聯(lián)越州剩余72.33%股權(quán)。

    “事實上，其他板塊上市公司在產(chǎn)業(yè)鏈上下游特別是特定方面，也有類似的合理需求。”潘宏勝表示，比如，有的上市公司希望優(yōu)化產(chǎn)業(yè)鏈布局，對一些暫時虧損但有知識產(chǎn)權(quán)和技術(shù)、有市場或研發(fā)人才等個性化優(yōu)勢的企業(yè)感興趣，合理收購這些企業(yè)可滿足其技術(shù)創(chuàng)新、擴大市場份額或降低上下游成本的需求，也能使那些未盈利企業(yè)和創(chuàng)新人才獲得更好的市場估值和價值實現(xiàn)。

    《意見》雖然將收購優(yōu)質(zhì)未盈利資產(chǎn)的企業(yè)范圍由科創(chuàng)板擴展到所有上市公司，但是，考慮到資本市場投資者結(jié)構(gòu)和風險承受能力，《意見》也明確提出上市公司收購暫時未盈利企業(yè)需要滿足一些前提條件。潘宏勝表示，上市公司要合理確定并購范圍和標的，不能影響上市公司整體的持續(xù)經(jīng)營能力，避免盲目擴張和無序競爭；給予市場化的公允定價，做好相關(guān)中小投資者保護等措施安排，維護并購市場的良好秩序和生態(tài)。

    “收購未盈利資產(chǎn)既蘊含著潛在的高回報機會，也伴隨著較高的風險。這類資產(chǎn)可能代表著前沿技術(shù)或新興市場，具有巨大的增長潛力；但同時也可能面臨市場接受度低、盈利模式不明確等問題。”曹嘯認為，上市公司在收購未盈利資產(chǎn)時，需要注意四方面問題：首要認為是確保所購資產(chǎn)與公司核心業(yè)務(wù)相契合，具備長期戰(zhàn)略價值；其次，必須對資產(chǎn)的潛在價值與潛在風險進行全面而深入的評估；再者，需仔細考量收購對公司財務(wù)穩(wěn)健性的影響，堅決維護公司的持續(xù)經(jīng)營能力；最后，務(wù)必重視中小投資者的權(quán)益保護，確保并購全程的信息披露公開透明、公平公正。

    提升產(chǎn)業(yè)集中度

    “A并A”有望加速

    近年來，“A并A”保持活躍。今年以來，已經(jīng)有多單“A并A”案例。如1月份，邁瑞醫(yī)療并購惠泰醫(yī)療；7月份，廣東宏大并購雪峰科技；8月份，華潤三九并購天士力；9月份，中國船舶擬吸收合并中國重工、國泰君安證券擬換股吸收合并海通證券等。

    《意見》提出，鼓勵引導(dǎo)頭部上市公司立足主業(yè)，加大對產(chǎn)業(yè)鏈上市公司的整合。“我國是全球唯一擁有全部工業(yè)門類的國家，同時我們也看到，部分產(chǎn)業(yè)大而不強、多而不優(yōu)。”吳清表示，資本市場在支持新興行業(yè)發(fā)展的同時，也將繼續(xù)助力傳統(tǒng)行業(yè)通過重組合理提升產(chǎn)業(yè)集中度、提升資源配置效率。對于上市公司之間的整合需求，證監(jiān)會將通過大幅簡化審核程序等方式來給予支持。

    此次《意見》明確，建立重組簡易審核程序，對上市公司之間吸收合并等2類并購重組精簡審核流程，縮短審核注冊時間。“資本市場本身已經(jīng)是公開透明的市場，上市公司是受監(jiān)管的主體，信息高度透明，所以對上市公司之間吸收合并適用簡易審核程序。”業(yè)內(nèi)人士表示。

    具體來看，對于“A并A”，無需證券交易所并購重組委審議，交易所在2個工作日內(nèi)受理，受理后5個工作日內(nèi)出具審核意見，證監(jiān)會在5個工作日內(nèi)完成注冊，綜合來看，在12個工作日內(nèi)完成審核注冊，將大幅縮短審核周期，提高審核效率，支持優(yōu)質(zhì)企業(yè)通過并購重組提質(zhì)增效。

    支持私募參與并購重組

    促進“募投管退”良性循環(huán)

    為了鼓勵私募基金做耐心資本，《意見》對私募投資基金投資期限與重組取得股份的鎖定期限實施“反向掛鉤”，促進“募投管退”良性循環(huán)。具體來看，私募基金投資期限滿5年的，第三方交易中的鎖定期限由12個月縮短為6個月，重組上市中作為中小股東的鎖定期限由24個月縮短為12個月。

    “借助‘反向掛鉤’等市場化機制，能有效激發(fā)私募基金的積極性，促使其形成‘募投管退’的良性循環(huán)，進而推動產(chǎn)業(yè)整合與創(chuàng)新發(fā)展。”曹嘯表示，減少鎖定期確實能有效提升市場流動性，吸引更多長期資金投身于并購重組活動。此舉一方面降低了私募基金的持有成本，激發(fā)了其參與并購的熱情；另一方面，也有利于上市公司迅速完成資源整合與戰(zhàn)略調(diào)整，從而提高資本市場的運作效率。

    此外，《意見》還支持私募投資基金以促進產(chǎn)業(yè)整合為目的依法收購上市公司。“從國際資本市場來看，私募股權(quán)創(chuàng)投基金參與上市公司并購非常普遍，此次《意見》鼓勵私募創(chuàng)投機構(gòu)參與并購重組，具有重要意義。”上述投行人士表示。

    曹嘯表示，鼓勵私募基金參與并購重組，實質(zhì)上是在推動資本的高效配置，提升資本市場的運作效率。私募基金憑借專業(yè)的投資能力和豐富的行業(yè)經(jīng)驗，能為并購重組活動提供精準的服務(wù)與支撐。

    整體來看，潘宏勝表示，《意見》有助于活躍并購重組市場，更好發(fā)揮資本市場服務(wù)實體企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的迫切需求，從根本上推動改善和提升上市公司質(zhì)量，優(yōu)化國民經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)和行業(yè)結(jié)構(gòu)，推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。

（編輯 上官夢露）